股份的發(fā)行，實(shí)行公開、公平、公正的原則，必須同股同權(quán)，同股同利。
同次發(fā)行的股票，沒股的發(fā)行條件和價(jià)格應(yīng)當(dāng)相同。任何單位或者個(gè)人所認(rèn)購(gòu)的股份，每股應(yīng)當(dāng)支付相同價(jià)額 .公司法第131條股票發(fā)行價(jià)格可以按票面金額，也可以超過票面金額，但不得低于票面金額。
以超過票面金額為股票發(fā)行價(jià)格的，須經(jīng)國(guó)務(wù)院證券管理部門批準(zhǔn)。
以超過票面金額發(fā)行股票所得溢價(jià)款列入公司資本公積金。
股票溢價(jià)發(fā)行的具體管理辦法由國(guó)務(wù)院另行規(guī)定。
股票發(fā)行與交易制度應(yīng)以規(guī)范制度的公司制度為基礎(chǔ)。但我國(guó)的股票市場(chǎng)卻是在公司制度尚未得到法律嚴(yán)格規(guī)范以前即已形成，并得到很快發(fā)展。我國(guó)公司制定以后，有關(guān)股票發(fā)行與交易制度的許多內(nèi)容已為公司法所規(guī)范調(diào)整，對(duì)股票發(fā)行價(jià)格的規(guī)范管理即是其中之一。
，是股票發(fā)行人要求投資者認(rèn)購(gòu)其所發(fā)行的每一股票所應(yīng)支付的價(jià)額。股票發(fā)行價(jià)格從量的角度，確定了發(fā)行人與投資者之間的籌資投資關(guān)系，以及新老股東之間(如發(fā)行新股時(shí))股東權(quán)益平衡關(guān)系。因此，公司法把股票發(fā)行價(jià)格規(guī)定為招股說明書的應(yīng)記載事項(xiàng)，并規(guī)定了股票發(fā)行價(jià)格的確定原則。
一、同次發(fā)行、同一價(jià)格
公司法第130條規(guī)定：“同次發(fā)行的股票，每股的發(fā)行條件和價(jià)格條件應(yīng)當(dāng)相同。任何單位或者個(gè)人所認(rèn)購(gòu)的股份，每股應(yīng)當(dāng)支付相同價(jià)額。”這一規(guī)定可以簡(jiǎn)述為“同次發(fā)行、同一價(jià)格”，這是確定股票發(fā)行價(jià)格的基本原則。我國(guó)公司法對(duì)股票發(fā)行價(jià)格的這一規(guī)定，是符合股票及股票發(fā)行的性質(zhì)的。
股票不是一種設(shè)權(quán)證券，而只是既存的股東權(quán)的表彰。也就是說，股東權(quán)并不是由股票而創(chuàng)設(shè)的，只是在股份有限公司依法設(shè)立，股東權(quán)因此而依法確定后，公司才可將股票發(fā)行給股東作為其權(quán)益的表彰，此時(shí)經(jīng)發(fā)行的股票才具有了與股東權(quán)不可分離的有價(jià)證券性質(zhì)，即如我國(guó)公司法所規(guī)定的，“股票是公司簽發(fā)的證明股東所持股份的憑證”。股票發(fā)行是發(fā)行人為設(shè)立股份有限公司或擴(kuò)大資本而募集股份，并應(yīng)募認(rèn)購(gòu)的投資者交付股票的法律行為。股票發(fā)行實(shí)質(zhì)是公司法人的組織過程，即以認(rèn)購(gòu)股份為條件征集公司法人成員(即股東)的組織過程。因此，股票發(fā)行所體現(xiàn)的公司與股東之間的關(guān)系，不是一種商品交易關(guān)系，而是一種資本組織關(guān)系。投資者按照發(fā)行認(rèn)購(gòu)股份或“購(gòu)買”股票實(shí)質(zhì)上并無交易性質(zhì)。依公司法規(guī)定，股票發(fā)行包括股份募集或認(rèn)購(gòu)和股票交付兩個(gè)階段。在股票募集或認(rèn)購(gòu)階段，投資者按股票的發(fā)行價(jià)格認(rèn)購(gòu)股份，投資者認(rèn)購(gòu)股份并交納股款后，并不能馬上取得股票，而只是取得了成為公司股東的權(quán)利。在股份有限公司經(jīng)法定程序登記成立后，公司才可以正式向股東交付股票。此時(shí)，股票發(fā)行才為結(jié)束，股票才能夠作為資本憑證進(jìn)入流通領(lǐng)域，成為商品。根據(jù)公司法第136 條，如果公司最終未能設(shè)立，或者雖已募足股份但未辦理設(shè)立登記，投資者即使已繳納了股款，也不能按發(fā)行價(jià)格取得股票，此時(shí)，如果發(fā)行人將股票交付投資者，所交付的股票也是“廢票”。
由上可知，股票發(fā)行價(jià)格具有以下性質(zhì)：第一，股票發(fā)行價(jià)格，并不是股票的“商品價(jià)格”，不是公司與股東間交易股票的價(jià)格，因?yàn)榕c一般商品(包括交易市場(chǎng)上的股票)不同，未經(jīng)發(fā)行的股票(即在發(fā)行人將股票交付股東前的股票)是沒有任何價(jià)值的，而一般商品(包括交易市場(chǎng)上的股票)，在交易以前就已有價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格。第二，股票發(fā)行價(jià)格實(shí)質(zhì)上只是一種投資量的要求和證明，也就是在募集股份時(shí)，股票發(fā)行價(jià)格是表示投資者欲取得每一股份所應(yīng)投入的資本量;在交付股票后，股票發(fā)行價(jià)格是證明投資者所取得每一股份已投入的資本量。第三，股票可以面額發(fā)行，亦可以溢價(jià)發(fā)行，但無論以什么價(jià)格發(fā)行，其發(fā)行價(jià)格均代表了每股投資量，只是發(fā)行價(jià)格中屬于面額的部分列入注冊(cè)資本，而溢價(jià)部分列入資本公積金。
既然股票發(fā)行價(jià)格只是代表了每一股份的投資量，那么依據(jù)公司制度原理，法律做出同次發(fā)行、同一價(jià)格的規(guī)定，就是順理成章的了。在股份有限公司的資本組成上，有兩個(gè)基本原則：一是股份要細(xì)小均一分割;二是要同股同權(quán)，同股同利。同股同權(quán)、同股同利是股份有限公司制度的基石，而作為同股同權(quán)、同股同利的前提，是每股所代表的資本量相等，否則，同股同權(quán)、同股同利便毫無實(shí)際意義。所以，在股份有限公司組織過程中，投資者等量投資必須能夠獲得等量的股東權(quán)益，體現(xiàn)在股票發(fā)行價(jià)格上，就是要“同股同價(jià)”。這里需要說明的是，同一發(fā)行價(jià)格僅限于同次發(fā)行中。在股份有限公司存續(xù)期間，公司可以多次發(fā)行股票，由于公司資本處于不斷變動(dòng)過程中，已發(fā)行股票所代表的實(shí)際資本量也在作相應(yīng)的變化;如果公司股票已上市，其市場(chǎng)價(jià)格也在不斷變化。為了維護(hù)新老股東間權(quán)益的平衡，公司在發(fā)行新股時(shí)，必須根據(jù)公司凈資產(chǎn)、其股票市場(chǎng)價(jià)格等因素，確定發(fā)行價(jià)格，新股的發(fā)行價(jià)格完全可以與老股不同。
在實(shí)踐中，有一種與“同次發(fā)行、同一價(jià)格”的規(guī)定相悖的做法，就是異價(jià)發(fā)行。所謂異價(jià)發(fā)行，是指在同一次發(fā)行股票時(shí)，有兩個(gè)以上的發(fā)行價(jià)格。在我國(guó)前一個(gè)時(shí)期的股票發(fā)行市場(chǎng)上，這種現(xiàn)象甚為普遍。其基本做法是，發(fā)起人(主要是國(guó)有股)以資產(chǎn)按股票面額折股，即面額發(fā)行，而法人股和公開發(fā)行的個(gè)人股則以高于股票面額的價(jià)格認(rèn)購(gòu)，即溢價(jià)發(fā)行。
支持異價(jià)發(fā)行的觀點(diǎn)主要有二：一是認(rèn)為國(guó)有股多為現(xiàn)存企業(yè)，在折股時(shí)對(duì)其資產(chǎn)往往評(píng)估過低，或沒有評(píng)估企業(yè)的整體價(jià)值，需要用其他股東溢價(jià)投入的部分進(jìn)行補(bǔ)償。另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，異價(jià)發(fā)行可以使公司獲得發(fā)行利潤(rùn)，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)的增值。這兩種觀點(diǎn)實(shí)際上均認(rèn)為，異價(jià)發(fā)行使低價(jià)認(rèn)購(gòu)股票的股東從高價(jià)認(rèn)購(gòu)的股東那里獲取了額外收益(因?yàn)榘l(fā)行后公司全部資產(chǎn)是按股份均攤的)，并且認(rèn)為這種獲益是合理的。其實(shí)，這種合理性根本就不存在。就上述第一種觀點(diǎn)來說，資產(chǎn)評(píng)估應(yīng)在折股之前而不是之后進(jìn)行，折股后如果發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)評(píng)估不當(dāng)，應(yīng)重新評(píng)估重新折股，而不應(yīng)直接用溢價(jià)部分的資本收入作為補(bǔ)償，否則，無論未評(píng)估到的資產(chǎn)部分高于或低于溢價(jià)部分的資本收入，都存在一部分股東無償分享另一部分股東的投資的問題。另外，因資產(chǎn)評(píng)估失誤而由其他股東來補(bǔ)償?shù)淖龇�，顯然有失公平。就上述第二種觀點(diǎn)來說，顯與股票發(fā)行的性質(zhì)相悖，因?yàn)楣景l(fā)行股票不是營(yíng)利行為，股票發(fā)行所得均為資本，而不是利潤(rùn);股票發(fā)行是公司與股東間的組織行為，其間不存在股東之間的利益交換關(guān)系，如果部分股東利用股票發(fā)行占有了其他股東的利益，則有違公平原則。
從當(dāng)前的實(shí)踐來看，股票異價(jià)發(fā)行有以下弊端：(1)實(shí)質(zhì)上否定了同股同權(quán)、同股同利的原則;(2)由于以不同發(fā)行價(jià)格募集來的資本最終按股份數(shù)分?jǐn)�，一部分股東通過公司的組織過程侵占了其他股東的權(quán)益;(3)由于這種侵占是對(duì)資本的侵占，而公司的利益分配是按股份進(jìn)行的，所以這種侵占所導(dǎo)致的不公平將貫穿公司存在的始終;(4)異價(jià)發(fā)行導(dǎo)致公司利益分配關(guān)系的混亂，實(shí)踐中許多公司的國(guó)有股放棄配股權(quán)，盡管其原因有多種，但國(guó)有股通過異價(jià)發(fā)行獲取了先期利益以致“被迫”放棄配股權(quán)也是重要原因之一，而這種放棄配股權(quán)的做法又導(dǎo)致公司利益分配關(guān)系進(jìn)一步混亂。所以，我國(guó)公司法明確規(guī)定同次發(fā)行、同一價(jià)格，有相當(dāng)重要的現(xiàn)實(shí)意義。
作為目前證券市場(chǎng)管理的主要法規(guī)，《股票發(fā)行與交易管理暫行條列》(下稱“暫行條例”)并沒同次發(fā)行、同一價(jià)格的原則�！�股份有限公司規(guī)范意見》(下稱“規(guī)范意見”)雖然對(duì)股票發(fā)行價(jià)格做了規(guī)定，但其規(guī)定頗有含混之處。“規(guī)范意見”第27條第3款規(guī)定：“公司同次發(fā)行的同種類別股票，發(fā)行價(jià)格須一致”。這里的關(guān)鍵是如何理解什么是“同種類別股票”。“規(guī)范意見”并沒指明這里的“同種類別”是哪一類的類別，而且“規(guī)范意見”對(duì)股票類別作了較為復(fù)雜的劃分，不僅有普通股、優(yōu)先股的區(qū)別，亦有國(guó)家股、法人股、個(gè)人股和外資股的劃分。按照“規(guī)范意見”的規(guī)定，既然國(guó)家股、法人股、個(gè)人股和外資股屬于不同類別的股票，那么，在同一次發(fā)行中，分別對(duì)這些類別的股票確定不同的發(fā)行價(jià)格，就不是不規(guī)范的了。所以，公司法強(qiáng)調(diào)“任何單位或者個(gè)人所認(rèn)購(gòu)的股份，每股應(yīng)當(dāng)支付相同價(jià)額”，顯然確有所指。
二、禁止折價(jià)發(fā)行
折價(jià)發(fā)行，是指股票發(fā)行價(jià)格低于股票面額。我國(guó)公司法第131條第1款規(guī)定：“股票發(fā)行價(jià)格可以按票面金額，也可以超過票面金額，但不得低于票面金額。”公司法關(guān)于禁止折價(jià)發(fā)行股票的規(guī)定，與“規(guī)范意見”的規(guī)定是一致的，其目的是為了貫徹資本維持原則。
根據(jù)我國(guó)公司法的規(guī)定，股票的票面金額屬于應(yīng)記載事項(xiàng)，公司不得發(fā)行無面額股票。股票上所記載的票面金額具有以下意義：(1)發(fā)行股票籌資時(shí)，相當(dāng)于票面金額的資金列入公司的注冊(cè)資本;(2)股票票面金額總值即為公司的注冊(cè)資本總額;(3)在公司注冊(cè)資本額確定的前提下，通過票面金額可以確定每一股份在公司資本中所占的比列;(4)在面額發(fā)行股票時(shí)，票面金額即為發(fā)行價(jià)格。根據(jù)資本維持原則，股份有限公司在存續(xù)期間，必須維持與其資本總額相當(dāng)?shù)呢?cái)產(chǎn)。如果允許公司折價(jià)發(fā)行股票，那么公司實(shí)收股本總額就會(huì)低于其注冊(cè)資本，導(dǎo)致公司注冊(cè)資本不實(shí)，違反了資本維持原則。另外，根據(jù)公司法第78條的規(guī)定，“股份有限公司的注冊(cè)資本為在公司登記機(jī)關(guān)登記的實(shí)收股本總額”，即實(shí)收股本應(yīng)與注冊(cè)資本相一致。據(jù)此，折價(jià)發(fā)行也是不應(yīng)允許的。
公司法規(guī)定，發(fā)起人向社會(huì)公開募集股份，或者公司向社會(huì)公開發(fā)行新股，應(yīng)當(dāng)由依法設(shè)立的證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)承銷。如果公司采取面額發(fā)行股票的方式，委托承銷時(shí)，要將股票低于面額的價(jià)格承包證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，最終由承銷機(jī)構(gòu)交付公司的籌資額將低于面值總額。有人將這種做法“折價(jià)發(fā)行”。其實(shí)這并不是折價(jià)發(fā)行。因?yàn)榘l(fā)行人與承銷機(jī)構(gòu)之間的關(guān)系是委托代理關(guān)系，而不是公司與股東間的組織關(guān)系，公司以低于票面金額的價(jià)格將股票委托給承銷機(jī)構(gòu)發(fā)行，承銷機(jī)構(gòu)仍須以股票面值向社會(huì)公眾發(fā)行，承銷機(jī)構(gòu)交付發(fā)行人的資金總額與面值總額之間的差額屬于承銷費(fèi)用。公司登記時(shí)，應(yīng)以承銷機(jī)構(gòu)按發(fā)行價(jià)格籌集到的資金作為實(shí)收股本進(jìn)行登記，承銷費(fèi)用在企業(yè)經(jīng)營(yíng)期內(nèi)分期攤銷。
三、溢價(jià)發(fā)行應(yīng)當(dāng)管理
股票以超過其票面金額的價(jià)格發(fā)行即為溢價(jià)發(fā)行。存在溢價(jià)發(fā)行的前提是股票須有票面金額，如果可以發(fā)行無面額股票，股票本身沒有票面金額，即無所謂“溢價(jià)發(fā)行”。“規(guī)范意見”第27條明確規(guī)定“公司不得發(fā)行無面值股票”，公司法亦明確規(guī)定股票應(yīng)當(dāng)載明票面金額，所以，我國(guó)現(xiàn)行法律是不允許發(fā)行無面值額股票的，因而溢價(jià)發(fā)行就成為股票一級(jí)市場(chǎng)的常見現(xiàn)象。
股票發(fā)行人何以要采取溢價(jià)發(fā)行方式，通常觀點(diǎn)認(rèn)為，股票溢價(jià)發(fā)行，一是可以提高股票發(fā)行的籌資效益，降低發(fā)行成本，比較少的股份籌集較多的資金;二是可以減輕分紅負(fù)擔(dān)，因?yàn)楣上�、紅利是按股分派，溢價(jià)發(fā)行在籌資總量不變的情況下使股份數(shù)減少，因而分紅負(fù)擔(dān)也減輕了。如果我們考慮到股票發(fā)行價(jià)格不過是投資量的要求和證明，并且股票即使沒有票面金額也不會(huì)影響股票的性質(zhì)與功能，那么就會(huì)發(fā)現(xiàn)上述觀點(diǎn)未免太表面化了。按照我國(guó)公司法，股票的票面金額是必要記載事項(xiàng)，但票面金額的大小卻是任意確定的事項(xiàng)，完全由發(fā)行人自主確定。發(fā)行原股時(shí)，在籌資股份數(shù)和發(fā)行價(jià)格不變的情況下，發(fā)行人將票面金額確定為低于發(fā)行價(jià)格作溢價(jià)發(fā)行，或?qū)⑵泵娼痤~等同于發(fā)行價(jià)格作面額發(fā)行，其籌資效益和發(fā)行成本是一樣的，不過是票面金額有高低而已。雖然公司是按股分紅，但由于不同公司的股票面額與發(fā)行價(jià)格并不當(dāng)然一律，每股分紅額并不能作為不同公司間收益率的比較指標(biāo)。股東實(shí)際上是按照發(fā)行價(jià)格向公司投資的，因而公司給股東的投資回報(bào)率應(yīng)按發(fā)行價(jià)格計(jì)算。當(dāng)兩個(gè)公司股票面額一律而每股分紅又一致，但一為面額發(fā)行、另一為溢價(jià)發(fā)行時(shí)，不能設(shè)想兩者的效益和分紅負(fù)擔(dān)卻是一樣的。
關(guān)于溢價(jià)發(fā)行的目的，還有一種觀點(diǎn)認(rèn)為是為了獲利。這種觀點(diǎn)認(rèn)為，溢價(jià)發(fā)行收入實(shí)質(zhì)上是一種轉(zhuǎn)讓原始股的收益，溢價(jià)收益的獲得者是發(fā)行市場(chǎng)的參加者，即增資發(fā)行時(shí)原來的股票持有者，并且企業(yè)在溢價(jià)發(fā)行時(shí)，可以先通過某種信用將自己的股票買下，然后再將這部分股票拿到市場(chǎng)上出售，以使企業(yè)自己享受溢價(jià)發(fā)行收益。這種觀點(diǎn)沒有正確理解股票發(fā)行的性質(zhì)，把股票發(fā)行錯(cuò)誤理解為是公司或原先的股東與新股東之間的交換關(guān)系，所提出的企業(yè)獲取溢價(jià)收益的方式正是公司法所禁止并且是實(shí)踐中所要避免的。
公司法規(guī)定對(duì)溢價(jià)發(fā)行進(jìn)行特別管理，而管理的出發(fā)點(diǎn)在于對(duì)溢價(jià)發(fā)行目的的正確認(rèn)識(shí)。我認(rèn)為，溢價(jià)發(fā)行的目的依是原股發(fā)行或新股發(fā)行而有所不同。在發(fā)行原股時(shí)，發(fā)行人作溢價(jià)發(fā)行的目的，在于貫徹資本維持原則。法律要求股票須記載票面金額時(shí)，面值總額即為注冊(cè)資本額，發(fā)行人溢價(jià)發(fā)行原股時(shí)，其溢價(jià)收入一可以用于支付發(fā)行費(fèi)用，二可以彌補(bǔ)因經(jīng)營(yíng)不善所產(chǎn)生之虧損，以確保公司財(cái)產(chǎn)不致低于注冊(cè)資本。在發(fā)行新股時(shí)，發(fā)行人作溢價(jià)發(fā)行的目的，在于維持新老股東間權(quán)益的平衡。因?yàn)楣景l(fā)行新股時(shí)，距前次發(fā)行至少已有一年，在此期間公司通過經(jīng)營(yíng)增加了資產(chǎn)，企業(yè)的凈資產(chǎn)值將高于股票面額。股份有限公司歷次所發(fā)行股票，其面額應(yīng)為一律，如果拆股，其拆股后所有股票的面額亦應(yīng)為一律。因此，如果新股也按面額發(fā)行，老股東的權(quán)益將會(huì)分?jǐn)偟叫鹿蓶|帳上，老股東的權(quán)益就遭到損害。如果是上市公司，其股票就有了集中市場(chǎng)上的價(jià)格，新股若按面額發(fā)行，公司已發(fā)行股票的市場(chǎng)價(jià)格就會(huì)大大降低，老股東的權(quán)益同樣會(huì)遭到損害。通過溢價(jià)發(fā)行，根據(jù)公司的資產(chǎn)凈值或股票的市場(chǎng)價(jià)格，確定適當(dāng)?shù)陌l(fā)行價(jià)格，就會(huì)平衡新老股東間的權(quán)益，使兩部分股東的權(quán)益不致因股票發(fā)行而受損害，實(shí)現(xiàn)同股同權(quán)、同股同利。
由于溢價(jià)發(fā)行涉及到公司新老股東間的權(quán)益平衡問題，在目前證券市場(chǎng)尚不成熟的情況下，為了實(shí)現(xiàn)公開、公平、公正的原則，國(guó)家對(duì)股票溢價(jià)發(fā)行進(jìn)行特別管理是很有必要的。我認(rèn)為，股票溢價(jià)發(fā)行管理的重點(diǎn)在于新股的溢價(jià)發(fā)行，因原股發(fā)行不涉及新老股東的權(quán)益平衡問題，溢價(jià)發(fā)行原股時(shí)，貫徹同次發(fā)行、同一價(jià)格的原則即可。對(duì)新股溢價(jià)發(fā)行管理的重點(diǎn)，則在于保障新老股東的權(quán)益不因股票發(fā)行而受損害。當(dāng)然，發(fā)行人在確定發(fā)行價(jià)格時(shí)，要考慮多種因素，如資本市場(chǎng)狀況、本企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和籌資需要、股票發(fā)行結(jié)果預(yù)測(cè)等，而不僅限于新老股東權(quán)益平衡問題。但是，法律對(duì)溢價(jià)發(fā)行的管理，在于確保公平和公正，至于其他方面，只要不違反公司法有關(guān)公司決議程序的規(guī)定，應(yīng)由發(fā)行人自主決定。
對(duì)新股溢價(jià)發(fā)行的管理，法律應(yīng)將非上市公司和上市公司區(qū)別開來，分別規(guī)范。我認(rèn)為，非上市公司作新股溢價(jià)發(fā)行時(shí)，應(yīng)以公司每股凈資產(chǎn)值為基礎(chǔ)確定發(fā)行價(jià)格。當(dāng)然，公司是一個(gè)活的有機(jī)體，其整體價(jià)值并不等同于凈資產(chǎn)總值，每股凈資產(chǎn)值亦不能等同于公司已發(fā)行股票內(nèi)涵的公司資產(chǎn)價(jià)值。但是，由于非上市公司的已發(fā)行股票未在集中市場(chǎng)上進(jìn)行交易，缺乏能總體上衡量公司經(jīng)營(yíng)狀況和營(yíng)利能力的市場(chǎng)價(jià)格尺度，每股凈資產(chǎn)就成了確定新股發(fā)行價(jià)格的最主要的基準(zhǔn)。根據(jù)公司法關(guān)于公司最近三年內(nèi)連續(xù)盈利并可支付股利時(shí)方可發(fā)行新股的規(guī)定，在制定股票溢價(jià)發(fā)行的具體管理辦法時(shí)，應(yīng)以新股溢價(jià)發(fā)行價(jià)格不得低于每股凈資產(chǎn)值為原則。當(dāng)前的問題是，非上市公司發(fā)行新股時(shí)，其溢價(jià)發(fā)行價(jià)格過于超出每股凈資產(chǎn)值，實(shí)際上產(chǎn)生了與異價(jià)發(fā)行同樣的結(jié)果，即原有股東無償占有了新股東的投資，有人將此視為原有股東對(duì)新股東的“侵權(quán)”。非上市公司高溢價(jià)發(fā)行主要基于這樣的理由：當(dāng)前交易市場(chǎng)的行情決定公司股票會(huì)有較高的市場(chǎng)價(jià)格，公司股票上市后，其交易價(jià)格會(huì)高于溢價(jià)發(fā)行價(jià)格，新股東可以從股票市場(chǎng)交易中，獲得超過發(fā)行溢價(jià)的收益。這一理由實(shí)際上是不充分的。在當(dāng)前，股票經(jīng)驗(yàn)市場(chǎng)行情是指集中市場(chǎng)上反映的上市公司的股票行情，非上市公司的股票還未上市，并沒有自己的集中市場(chǎng)價(jià)格，因此，交易市場(chǎng)行情雖然可以作為非上市公司股票將來上市時(shí)的價(jià)格預(yù)測(cè)參照，但卻不能作為確定其發(fā)行價(jià)格的會(huì)計(jì)學(xué)上的依據(jù)。盡管到目前為止，非上市公司上市時(shí)，其股票交易價(jià)格一般都高于發(fā)行價(jià)格，高溢價(jià)認(rèn)購(gòu)的新股東可以獲得交易收益，但是，原有股東有與新股東同樣的參與股票交易的權(quán)利，他們?cè)诮灰资袌?chǎng)上的收益將遠(yuǎn)高于以高溢價(jià)認(rèn)購(gòu)股票的新股東。新股東高溢價(jià)認(rèn)購(gòu)所產(chǎn)生的利益損失，實(shí)際上是不能通過股票交易補(bǔ)償?shù)摹Ｋ�，法律必須�?duì)高溢價(jià)發(fā)行給予限制，應(yīng)當(dāng)規(guī)定非上市公司發(fā)行新股時(shí)，其發(fā)行價(jià)格不得超過每股凈資產(chǎn)值的一定幅度。
對(duì)于上市公司發(fā)行新股，法律可不必作如上限制。因?yàn)榧惺袌?chǎng)上的股票交易價(jià)格，是對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)狀況的市場(chǎng)評(píng)價(jià)，一定時(shí)期的平均市場(chǎng)價(jià)格反映了上市公司股票的內(nèi)在價(jià)值。法律應(yīng)當(dāng)允許上市公司以不低于每股凈資產(chǎn)值，不高于每股平均市場(chǎng)價(jià)格的原則，根據(jù)公司連續(xù)盈利情況和財(cái)產(chǎn)增殖情況，自主決定新股發(fā)行價(jià)格。但法律應(yīng)統(tǒng)一規(guī)定確定平均市場(chǎng)價(jià)格的標(biāo)準(zhǔn)和方法，便于投資者對(duì)上市公司的股票發(fā)行價(jià)格作投資判斷。
四、競(jìng)價(jià)發(fā)行不宜實(shí)行
所謂競(jìng)價(jià)發(fā)行，是指發(fā)行人并不事先確定股票的發(fā)行價(jià)格，而是只確定發(fā)行底價(jià)，然后將準(zhǔn)備發(fā)行的股票直接拿到交易市場(chǎng)上，由投資者直接以競(jìng)價(jià)的方式認(rèn)購(gòu)。主張競(jìng)價(jià)發(fā)行股票的觀點(diǎn)，主要是基于這樣一個(gè)理由：目前國(guó)內(nèi)股票一級(jí)市場(chǎng)價(jià)格大大低于二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格，原始股的獲得者在股票上市時(shí)獲得了超額利潤(rùn)，應(yīng)當(dāng)通過競(jìng)價(jià)發(fā)行的方式，將股票一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行價(jià)格與二級(jí)市場(chǎng)的交易價(jià)格的差距縮小。 在實(shí)踐中，也確實(shí)有一些公司采取競(jìng)價(jià)發(fā)行方式。
目前在我國(guó)股票市場(chǎng)上確實(shí)存在股票發(fā)行價(jià)格與交易價(jià)格差距過大的現(xiàn)象，但這主要是股票市場(chǎng)發(fā)展初期供求關(guān)系不平衡所致，而這種不平衡不應(yīng)以競(jìng)價(jià)發(fā)行的方式來解決。在股份總數(shù)確定的情況下，發(fā)行價(jià)格決定了公司每次籌資的總量。對(duì)于一個(gè)公司來說，并不是每次籌資越多越好，而是要根據(jù)公司的經(jīng)營(yíng)狀況、發(fā)展前景、資金用途、企業(yè)資產(chǎn)情況及股票市場(chǎng)行情等多種因素確定籌資數(shù)額，以保證資金的使用效益。競(jìng)價(jià)發(fā)行把確定發(fā)行價(jià)格的復(fù)雜過程簡(jiǎn)化為僅由供求關(guān)系來決定，是不科學(xué)的。競(jìng)價(jià)發(fā)行也混淆了股票發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)的本質(zhì)區(qū)別，股票發(fā)行體現(xiàn)的是公司與股東之間的資本組織關(guān)系，而股票交易體現(xiàn)的是股東與其他投資者之間的股權(quán)交換關(guān)系。競(jìng)價(jià)發(fā)行把資本組織關(guān)系變成了商品交換關(guān)系，因?yàn)楦?jìng)價(jià)的前提是標(biāo)的物是商品，而將未發(fā)行的股票當(dāng)作商品是錯(cuò)誤的。競(jìng)價(jià)發(fā)行還會(huì)將二級(jí)市場(chǎng)特有的價(jià)格操縱行為引入一級(jí)市場(chǎng)，這不利于一級(jí)市場(chǎng)的穩(wěn)定。
競(jìng)價(jià)發(fā)行方式有許多不合公司法規(guī)定的地方，例如，(1)依公司法和“暫行條例”的規(guī)定，股票發(fā)行價(jià)格屬于批準(zhǔn)事項(xiàng)，招股說明書必須記載發(fā)行價(jià)格，經(jīng)證券主管機(jī)關(guān)批準(zhǔn)后，股票發(fā)行價(jià)格不得變更，而競(jìng)價(jià)發(fā)行使發(fā)行價(jià)格成為不確定的可任意變更的事項(xiàng);(2)我國(guó)公司法禁止公司持有本公司股票，而競(jìng)價(jià)發(fā)行的實(shí)質(zhì)是股票未經(jīng)發(fā)行即進(jìn)入交易市場(chǎng)，公司持有本公司的股票直接參與交易。因此，股票發(fā)行應(yīng)以定價(jià)發(fā)行為原則，競(jìng)價(jià)發(fā)行不宜實(shí)行。
